L’oro resta intrappolato. Cosa ci dicono i gold miners e i tassi di interesse reali
Fino a qualche mese fa l’oro era la storia dell’anno. Il metallo aveva corso per quasi tutto il 2025, sostenuto da una combinazione rara: banche centrali di tutto il mondo che ne compravano quantità record, un dollaro in indebolimento, e un ciclo di tagli dei tassi che rendeva meno costoso tenerlo in portafoglio. A fine gennaio 2026 aveva toccato il massimo storico, equivalente a circa 5.600 dollari per oncia. Una salita verticale che sembrava inarrestabile. Poi è arrivato il conflitto tra Stati Uniti e Iran.
Il paradosso del 2026 è che il conflitto in Medio Oriente — che in teoria avrebbe dovuto spingere l’oro ancora più in alto come bene rifugio — ha innescato una catena di eventi che ha prodotto l’effetto esattamente opposto. Le tensioni nel Golfo Persico hanno fatto impennare il petrolio oltre 100 dollari al barile. Il petrolio più caro ha alimentato un’inflazione che sembrava già sotto controllo. L’inflazione più alta ha convinto i mercati che la Federal Reserve non avrebbe tagliato i tassi nel 2026 — anzi, ha cominciato a circolare l’ipotesi di un rialzo. E quando i tassi restano alti o salgono, tenere oro diventa meno conveniente: il metallo non paga cedole, non distribuisce dividendi, e competere con un obbligazionario ben remunerato diventa difficile.
Da febbraio a giugno l’oro ha ceduto oltre il 20% dal massimo. A metà giugno il prezzo si trova intorno ai 3.970 dollari per oncia, ai minimi degli ultimi mesi, sotto la sua stessa media mobile a 200 giorni — un livello tecnico che aveva retto per quasi tutto il rally precedente.
Un’inflazione che spaventa, ma meno di quanto sembri
C’è però un elemento che i mercati stanno cominciando a elaborare. L’inflazione che ha spaventato così tanto negli ultimi mesi è quasi interamente inflazione da petrolio. Quando si guarda al dato core — cioè all’inflazione depurata da energia e alimentari, quella che riflette la dinamica dei prezzi in servizi, affitti e salari — il quadro è molto diverso: il dato di maggio è uscito allo 0.2% mensile, sotto le attese degli analisti, e il trend dei prezzi nei settori più strutturali è in rallentamento.
Il mercato obbligazionario ha già cominciato a prezzare questo scenario. Le aspettative di inflazione a 5 anni incorporate nei titoli del Tesoro americano sono scese di 36 punti base dai massimi di maggio — un calo significativo in poche settimane. Anche quelle a 10 anni sono scese di 21 punti base. Il messaggio implicito è chiaro: il picco dell’inflazione percepita è probabilmente già alle spalle, e si trattava di uno shock transitorio legato all’energia, non di un’inflazione che si auto-alimenta. Eppure l’oro non recupera. Perché?
Il blocco: i tassi di interesse reali
Per capirlo bisogna introdurre una variabile che molti investitori trascurano: il tasso di interesse reale. Non il tasso nominale che si legge sui giornali, ma quello che rimane dopo aver sottratto le aspettative di inflazione. È questo il numero che l’oro guarda davvero, perché è questo che misura il costo-opportunità di tenerlo: se i tassi reali sono bassi o negativi, l’oro è attraente; se sono alti e positivi, l’oro compete con strumenti che rendono qualcosa di concreto.
In aprile, quando l’oro tentava un recupero, il tasso reale a 10 anni era intorno all’1.9%.
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